• جمعه، 22 فروردین 1399
  • Friday 10 April 2020
گروه خبر: اخبار‌مهم / بورس / گزارش  -  شماره خبر: 1904  -  22 اسفند 1395 ساعت 19:08

شناخت ریسک‌های محتمل سال آتی:

سمت و سویی بازار سرمایه در سال 96
آفتاب اقتصادی: بازار سرمایه در سال آتی چه وضعیتی خواهد داشت، امن‌ترین سرمایه‌گذاری‌ها کدام‌ها خواهند بود؟ پاسخ به این سوال‌ها مستلزم شناخت انواع ریسک‌ها و ظرفیت‌های ان در این بازار‌ها خواهد بود. سرمایه‌گذاران به دنبال امن‌ترین سرمایه‌گذاری‌ها هستند و در این بین مسیر آتی بورس در سال 96 را نه پیش‌بینی‌ها و گمانه‌زنی‌ها بلکه رخ‌دادها در ارض واقع اقتصادی رقم خواهد زد. در این بین تحولات قیمت در بازار جهانی در کنار رخ‌دادهای سیاسی در داخل کشور همان‌گونه که تعیین‌کننده اصلی جریان رودخانه‌ای اقتصاد است، جویبار بازار سرمایه را نیز تعیین مسیر خواهد کرد.
روند شاخص کل در سالی که گذشت
در ابتدای سال‌جاری با توجه به ظرفیت‌هایی که برای برجام پیش‌بینی می‌شد، به نظر می‌آمد که سودآوری شرکت‌ها و در نتیجه شاخص کل بورس تهران افزایش خواهد یافت. انتظارات از برجام به حدی بالا بود که در سه‌ماه پایانی سال 94، خصوصاً برای برخی گروه‌ها، شاهد رشدهای انفجاری قیمت سهام بودیم. این اتفاق به‌ویژه در گروه‌هایی رخ داد که به زعم فعالان بازار بیشترین زمینه را برای رشد فعالیت‌ها در پسابرجام داشتند. اما همان‌طور که بارها کارشناسان هشدار داده بودند، فضای هیجانی شکل گرفته در بازار باعث پیش‌خور شدن تمام اتفاقات مثبت احتمالی شد. متوسط نسبت قیمت به درآمد (P بر E) بازار سهام در سال گذشته به ارقامی بالاتر از 5/7 مرتبه نیز رسید. متوسط یک‌ساله P بر E بازار نیز در محدوده 2/7 مرتبه قرار گرفت. این در حالی است که میانگین بلندمدت P بر E بورس تهران، تقریباً 6 مرتبه است. تنها عاملی که باعث می‌شد نسبت قیمت به درآمد در بورس تهران تا این حد رشد کند، خوش‌بینی‌ها به فضای پسابرجام بود. به نظر می‌رسد که حباب این خوش‌بینی‌ها هنوز به‌طور کامل تخلیه نشده باشد؛ چرا‌ که بدون رشد قابل‌توجه سودآوری شرکت‌ها، همچنان نسبت قیمت به درآمد در بورس تهران بالاست.
 
مسیر آتی احتمالی
اما حالا بورس تهران، سال جدید را در حالی آغاز می‌کند که خوش‌بینی در بازار سهام همه‌گیر نیست. به دلیل وجود ریسک‌ها و فرصت‌های بورس برای سال آینده، دیگر خبری از هیجان هماهنگ مثبت یا منفی نیست. در سال آینده بورس سالی نسبتاً پرابهام را طی خواهد کرد. از طرفی ریسک‌های سیاسی بازار سهام را تهدید می‌کنند و از طرف دیگر فرصت‌های اقتصادی جهانی، چشم‌انداز امیدوارکننده‌ای برای بورس تهران ترسیم می‌کنند.
فضای سیاسی داخلی کشور در سال آینده درگیر انتخابات ریاست‌جمهوری است. انتخابات ریاست‌جمهوری با تاثیری که بر انتظارات فعالان بازار سهام دارد، می‌تواند به‌طور توام ریسک و فرصت تلقی شود. چنانچه در کارزار انتخاباتی برای فعالان بورس انتظاراتی مثبت شکل بگیرد، احتمالا با اقبال آنها نسبت به خرید سهام مواجه خواهیم بود و در غیر این صورت باید منتظر یک شوک منفی مقطعی باشیم. از طرف دیگر می‌توان ملاحظات بین‌المللی سیاسی به‌ویژه آینده برجام و تصمیمات رئیس‌جمهوری جدید ایالات‌متحده را ریسک جدی برای بازار سهام تلقی کرد.
چنانچه عوامل سیاسی را برای بورس تهران زودگذر بدانیم، این عوامل اقتصادی هستند که آینده بازار سهام را تعیین خواهند کرد. عواملی از قبیل رشد اقتصادی، تورم، نرخ ارز، قیمت‌های جهانی و انتظارات مسیر آتی احتمالی شاخص بورس را ترسیم می‌کنند. با در نظر گرفتن ریسک‌ها و فرصت‌های سیاسی، برای هرکدام از این عوامل می‌توان سناریوهای مختلفی تعریف کرد. اغلب موسسات بین‌المللی نرخ رشد اقتصادی ایران را برای سال آینده رقمی بیشتر از 4‌درصد در نظر گرفته‌اند. از آن‌جا که تکرار رشد سال گذشته در سال آینده کمتر محتمل به نظر می‌رسد، می‌توان بازه 2 تا 6 درصدی را برای پیش‌بینی رشد اقتصادی ایران در سال آینده منطقی دانست. چنانچه سیاست‌های پولی و مالی فعلی دولت در سال آینده نیز ادامه‌دار باشد، احتمالاً نرخ تورم باز هم کنترل خواهد شد. اما کارشناسان معتقد هستند حفظ تورم در سطح فعلی دشوار و تقریباً غیرممکن است بنابراین برای پیش‌بینی نرخ تورم می‌توان بازه 10 تا 15 درصدی را منطقی دانست. عامل دیگری که برای تعیین مسیر شاخص کل در سال آینده حیاتی است، نرخ دلار است. از آن‌جا که 50 درصد از شرکت‌های بورسی به‌طور مستقیم یا غیرمستقیم به بازارهای جهانی وابسته هستند، نرخ دلار و وضعیت بازارهای جهانی حائز اهمیت می‌شود. از آن‌جا که سال آینده، سال کارزار انتخاباتی است، می‌توان انتظار داشت که در نیمه اول سال، نرخ ارز به‌شدت کنترل شود. با پایان‌ یافتن انتخابات و تعیین تکلیف دولت بعدی، احتمالاً رشدی نسبی در بازار دلار رخ خواهد داد. بنابراین بازه 3800 تا 4200 تومان برای میانگین نرخ دلار در سال آینده در نظر گرفته شده است.
در بازارهای جهانی نیز اغلب پیش‌بینی‌ها حکایت از رشد قیمت کالا دارد. اگرچه ریسک‌هایی نیز در آینده بازارهای جهانی مشاهده می‌شود. چنانچه وعده‌های دونالدترامپ درباره تجارت بسته و شعار افزایش هزینه‌های توسعه و نوسازی زیرساخت‌ها محقق نشود، می‌توان انتظار داشت که سفته‌بازان رفته‌رفته از بازارهای جهانی کنار رفته و قیمت‌ها رو به نزول بگذارند. ریسک دیگری که اقتصاد جهان را تهدید می‌کند، حباب مسکن چین است. چنانچه حباب مسکن چین، کار دست اقتصاد چین (به‌عنوان یکی از بزرگ‌ترین‌ اقتصادهای جهان) دهد، احتمالاً بازارهای جهانی نیز دچار زلزله‌های قیمتی خواهند شد. نکته دیگری که می‌تواند بازارهای جهانی کالاها را مورد تهدید قرار دهد، رشد شاخص دلار است. فدرال رزرو تصمیم دارد در سال آینده سه بار نرخ بهره را افزایش دهد. چنانچه این اتفاق رخ دهد، باید شاهد تقویت دلار و در نتیجه افت قیمت‌های جهانی باشیم. در طرف دیگر محرک‌هایی برای رشد قیمت‌های جهانی نیز وجود دارد. اولا آنکه قیمت‌های جهانی در بازه سال‌های 2014 تا 2016 به‌شدت افت کردند. این افت قیمت باعث از بین رفتن بخش مهمی از عرضه در اقتصاد جهانی شد، بنابراین می‌توان انتظار داشت که با وجود ریسک‌ها، کف‌های قیمتی قدرتمند در بازار کالاها شکل‌گرفته باشد. نکته دیگر آنکه می‌توان به وام‌های سنگینی که کشور چین به سرمایه‌گذاران اختصاص می‌دهد امیدوار بود. در ماه‌های دسامبر و ژانویه ارزش وام‌های محرک چین بالغ بر 160میلیارد دلار بوده است. از طرف دیگر اگر وعده‌های ترامپ درباره توسعه زیرساخت‌ها و کاهش ارزش دلار با ایجاد تقاضای موثر، به هر طریق موفق انجام شود، می‌توان انتظار داشت که با افزایش تقاضای کالاهای اساسی، شاهد رشد بازارهای جهانی باشیم.
نکته دیگری که برای تعیین مسیر شاخص کل در سال آینده بسیار مهم است، انتظارات فعالان بازار است. چنانچه انتظارات مثبتی بین فعالان بازار شکل بگیرد، احتمالاً شاهد افزایش نسبت قیمت به درآمد خواهیم بود و چنانچه این انتظارات مبنای درستی داشته باشند، با یک اختلاف زمانی و پس از رشد سودآوری شرکت‌ها (مخرج کسر) شاهد تعدیل نسبت قیمت به درآمد خواهیم بود. چنانچه فضای اقتصاد ایران (به‌ویژه به لحاظ سیاسی) ملتهب شود و به هردلیلی انتظارات به دوره پیش از برجام برگردد، در بدبینانه‌ترین حالت باید شاهد افت نسبت قیمت به درآمد بازار تا محدوده 4/ 5 مرتبه باشیم اما اگر ادامه انتظارات خوش‌بینانه نسبت به پسابرجام و رشد سودآوری شرکت‌ها ادامه پیدا کند، احتمالاً نسبت قیمت به درآمد در محدوده‌ای قرار خواهد گرفت که سال 95 نیز در آن قرار داشت. متوسط سالانه نسبت P بر E بازار در سالی که گذشته، تقریباً در محدوده هفت مرتبه قرار داشت. در یک فرض منطقی دیگر، می‌توان نسبت P بر E بازار در سال آینده را متوسط تاریخی آن در نظر گرفت که در حدود 6 مرتبه است.
با این مفروضات، یک محدوده بزرگ از دامنه احتمالی شاخص در سال آینده تشکیل می‌شود که در بدبینانه‌ترین حالت (با فرض حداقل‌های سناریو‌های مختلف) می‌تواند تا محدوده 69 هزار واحد نیز افت نشان دهد. از طرف دیگر چنانچه حداکثرهای سناریوهای خوش‌بینانه محقق شود، می‌توان انتظار داشت که شاخص بورس تا محدوده 102 هزار واحد نیز رشد کند. اما با فروض منطقی و میانه، اگر رشد اقتصادی 4 درصد، رشد دلار و نرخ تورم در محدوده 10 درصد و رشد قیمت کالا‌ها نیز در محدوده 10 درصد (نسبت به میانگین نرخ‌ها در سال گذشته) در نظر گرفته شود و همچنین اگر میانگین نسبت P بر E نیز بین 6 تا 5/ 6 مرتبه در نظر گرفته شود، آنگاه بازه احتمالی که شاخص می‌تواند در سال آینده تجربه کند، بین 78 تا 88 هزار واحد خواهد بود. با توجه به آنکه شاخص در شرایط فعلی در محدوده 76‌هزار واحد قرار دارد، می‌توان انتظار داشت که بازده متوسط بورس در سال آینده مثبت و در محدوده 3 تا 16درصد قرار بگیرد.

منشا خودنمایی بازارهای کم‌ریسک
تا پیش از ظهور بازار بدهی و همچنین نقش کم‌رنگ صندوق‌های سرمایه‌گذاری در اقتصاد کشورمان، تنها بازار کم‌ریسک برای سرمایه‌گذاران بازار پول یا همان سپرده‌های بانکی بوده است. بررسی‌ها نشان می‌دهد از سال 85 تا 92 (پیش از شروع به کار دولت یازدهم) تقریباً در تمامی سال‌ها سود واقعی سپرده‌های بانکی منفی بوده است. به عبارت دقیق‌تر، سود اسمی که بانک‌ها به سپرده‌گذاران پرداخت می‌کردند، کمتر از نرخ تورم آن سال بوده است. بنابراین عملاً کسانی که در بانک‌ها سپرده‌گذاری می‌کردند هر سال با کاهش ارزش واقعی سرمایه خود مواجه می‌شدند. در نتیجه، بازار پول به‌عنوان یک فرصت مناسب برای سرمایه‌گذاران طی آن سال‌ها مطرح نبوده است. اما از سال 92 به دنبال کنترل نرخ تورم، رقابت سنگین برای جذب نقدینگی میان بانک‌ها و تا حدودی مبنا نبودن کاهش دستوری نرخ سود از سوی سیاست‌گذار پولی باعث شد تا سود واقعی عاید سپرده‌گذاران بانکی شود؛ یعنی بانک‌ها سودهایی بیشتر از نرخ تورم به سپرده‌گذاران پرداخت می‌کردند.
این موضوع نه‌تنها بازار پول را به‌عنوان یک بازار جذاب سرمایه‌گذاری مطرح کرد، بلکه بررسی روند سه سال اخیر نشان می‌دهد سپرده‌های بانکی با اختلاف زیادی نسبت به سایر بازارهای مالی، سودآوری بیشتر را عاید سرمایه‌گذاران کرده‌اند. نکته جالب‌تر آنکه تمامی بازارهای مالی کشور طی سه سال اخیر به دلیل رکود نسبی در فضای اقتصادی و همچنین کاهش جذابیت فعالیت‌های سفته‌بازانه بازدهی واقعی منفی به‌طور متوسط سالانه داشته‌اند؛ یعنی رشد قیمت‌ها در بازارهای دلار، سکه، مسکن و حتی شاخص بورس از میانگین نرخ تورم سه سال گذشته کمتر بوده است.
 سه گزینه سرمایه‌گذاری امن
اگر سیاست‌های فعلی در اقتصاد کشورمان ادامه پیدا کند و شوک محسوسی را در فضای کلان شاهد نباشیم، احتمالاً سال آینده نیز بازارهای کم‌ریسک همچنان برای سرمایه‌گذاران جذاب خواهند ماند. در این میان می‌توان بازار پول (سپرده‌های بانکی)، صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت و اوراق بدهی را سه گزینه کم‌ریسک در اقتصاد کشورمان معرفی کرد. با این حال، اعمال برخی محدودیت‌ها بر سود سپرده‌های بانکی از سوی بانک مرکزی، جذابیت دو گزینه دیگر را در سال‌جاری افزایش داد. در واقع، صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت که بخش مهمی از آنها زیرمجموعه خود بانک‌ها هستند با پیشنهاد سودهای بیشتر از نرخ مصوب (15 درصد) برای سپرده‌های یک‌ساله بانک‌ها با اقبال مواجه شدند. اوراق بدهی نیز به دلیل غیردستوری بودن عرضه و تقاضای آنها، متناسب با فضای کلان اقتصاد کشور نرخ‌های زیاد خود را حفظ کردند. به این ترتیب، اکنون شاید بتوان نوعی رقابت را میان سه گزینه یادشده برای کسب حداکثر مقدار سود متصور بود. در ادامه با بررسی معیارهای مهم سرمایه‌گذاری می‌توان به دید دقیق‌تری برای انتخاب بهینه فرصت سرمایه‌گذاری کم‌ریسک دست پیدا کرد.